年初以來(lái)，市場(chǎng)連續(xù)下挫，原來(lái)的高估值體系迅速瓦解。新舊估值理念的沖突引發(fā)市場(chǎng)的劇烈震蕩。本周，A股市場(chǎng)大幅下跌至3500點(diǎn)以下反復(fù)探底之后，估值恐慌似乎趨于極致，但周五市場(chǎng)在各種利好傳聞下大幅反彈。市場(chǎng)在估值絕望與政策期望之間痛苦掙扎。

　　我們認(rèn)為階段性反彈可望在未來(lái)數(shù)周逐次展開(kāi)；若考慮中國(guó)石油拖累和解禁股份的逢高拋售意愿，反彈過(guò)程可能仍將非常動(dòng)蕩，且4000點(diǎn)之上壓力巨大。大盤(pán)藍(lán)籌股將是參與反彈的最佳品種。與小盤(pán)股、題材股相比，大盤(pán)股、藍(lán)籌股在本輪下跌中顯然調(diào)整更為充分，部分品種甚至已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了估值國(guó)際化接軌。

　　金融、地產(chǎn)、鋼鐵、化工四大板塊有望主導(dǎo)反彈。許多強(qiáng)周期行業(yè)的股價(jià)前期出現(xiàn)深幅調(diào)整，但這些行業(yè)的景氣變動(dòng)實(shí)際上并不如股價(jià)表現(xiàn)那么悲觀。首先，本輪信貸緊縮使金融地產(chǎn)行業(yè)的景氣高點(diǎn)率先到來(lái)，但是這些行業(yè)的估值風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)在“再融資”導(dǎo)致的恐慌性拋售中充分釋放，而我們目前還未明顯看到房?jī)r(jià)大幅下跌、銀行業(yè)壞賬顯著上升的證據(jù)，保險(xiǎn)業(yè)因資產(chǎn)回報(bào)率的預(yù)期從高位回落到偏低水平甚至已經(jīng)做出了過(guò)度修正。其次，預(yù)計(jì)2008年上半年原材料行業(yè)景氣仍將維持，且將強(qiáng)于上游采掘業(yè)與中游機(jī)械裝備業(yè)。2008年中國(guó)投資仍將處于高位，再加上美國(guó)為解決次貸危機(jī)不斷釋放的流動(dòng)性，大宗商品市場(chǎng)有望維持牛市；國(guó)內(nèi)的能源價(jià)格管制及節(jié)能減排和淘汰落后產(chǎn)能等政策實(shí)際上也有利于原材料行業(yè)景氣高位延續(xù)。其中我們更看好能夠通過(guò)提價(jià)消化成本上升壓力的鋼鐵行業(yè)，及將持續(xù)受益于農(nóng)產(chǎn)品牛市的化肥行業(yè)。此外，家電、建筑建材、造紙、電力設(shè)備等景氣相對(duì)看好的行業(yè)也有機(jī)會(huì)在此輪反彈中獲勝。

　　值得注意的是，在一個(gè)相對(duì)長(zhǎng)時(shí)期的估值體系重構(gòu)過(guò)程中，階段性反彈主要是給倉(cāng)位較重的投資者提供減倉(cāng)機(jī)會(huì)。因此操作思路上我們繼續(xù)建議：一是即使仍對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)抱有強(qiáng)烈信心，目前的動(dòng)蕩時(shí)期，投資者仍不能因樂(lè)觀而過(guò)快地全面介入牛市深幅調(diào)整中的反彈，謹(jǐn)防出現(xiàn)估值調(diào)整一步到位或反彈力度有限的意外情景；二是即使長(zhǎng)期看淡中國(guó)經(jīng)濟(jì)與A股走勢(shì)，在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)尚未惡化而估值理念劇烈沖突之際，未來(lái)數(shù)月市場(chǎng)必有重回4000點(diǎn)的減倉(cāng)機(jī)會(huì)，倉(cāng)位較重的投資者不能因悲觀而盲目殺跌。

　　市場(chǎng)的劇烈震蕩仍將持續(xù)，估值體系崩潰之后的第一次報(bào)復(fù)性反彈可能只會(huì)誘發(fā)更多拋盤(pán)，下一階段投資者情緒將在估值絕望與政策期望之間激烈交戰(zhàn)，市場(chǎng)變化將極度詭異莫測(cè)。(作者趙建興 魯信文為招商證券研發(fā)中心研究員)