市場在等待潘石屹大手筆地花錢，而他卻固執(zhí)地繼續(xù)著籌錢大戲。

　　繼12億元出售朝陽門SOHO一處商業(yè)物業(yè)后，SOHO中國(0410.HK)宣布與招商銀行北京分行達成一宗涉資100億元的融資授信協(xié)議。在短短半年間，該公司已從銀行方面獲得不超過200億元的授信額度。同樣在半月之前，該公司宣布發(fā)行一筆可換股債券，融資28億港元。

　　然而，豐沛的資金儲備對比慘淡的土地儲備，亦令投資者與外圍人士漸次失去觀望、等待的耐心。今年以來，伴隨著中資地產(chǎn)股的整體升浪，SOHO中國的股價同樣有超過2倍的升幅，但是，與財務風險更大的地產(chǎn)公司頻頻買地、并購相比，SOHO中國正在因為較低的財務杠桿水平而承受著外部的壓力——潘石屹到底何時發(fā)出年內(nèi)并購的第一槍？

　　“我們正在就多個項目進行比較深入的洽談，從北京到上海。SOHO中國將趁著未來一年的市場低谷做大自己的規(guī)模�！迸耸�屹為了安慰自己的投資者公開表態(tài)說。他同時堅持強調(diào)公司的既定商業(yè)戰(zhàn)略并未有“絲毫的改變”，“從目前的情況看，爛尾樓和在建項目的成交價比土地的價格還要便宜。”

　　“未來一段時間，公司以并購為主題的公告可能每一個月都會有�！盨OHO中國一位內(nèi)部人士說，但該人士否認此前傳聞的上海東海廣場項目將被公司收購。

　　對于SOHO中國而言，當下是一個醞釀、蓄勢的時刻。有觀察人士亦認為，伴隨著未來的一幕幕并購劇目的發(fā)生，SOHO中國內(nèi)部此前一直存在的“路線之爭”也將出現(xiàn)新的局面，“規(guī)模”和“持有”兩個關(guān)鍵詞將有可能在公司的商業(yè)戰(zhàn)略上扮演比以往更重要的角色。

　　300億元資金杠桿

　　觀察SOHO中國半年來的市場表現(xiàn)，其實兩個詞匯足以概括全貌：出貨和籌資。

　　出貨向來是公司的強項。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，三里屯SOHO 和中關(guān)村SOHO 年內(nèi)充當了潘石屹的兩個吸金大戶，至本報截稿，根據(jù)北京市房地產(chǎn)交易管理網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)計算，前者銷售額已突破95億元，而后者銷售額則接近9億元。

　　籌資更是上演得風聲水起。在經(jīng)過一輪發(fā)行可換股債券、兩次授信合作后，SOHO中國理論上可動用的資金已超過300億元。

　　與招商銀行的100億元授信合作是這一波融資動作中較具代表性的一個。雙方此次合作涵蓋卻不局限于并購貸款，有效期3年。在銀監(jiān)會去年放行并購貸款之后，能夠獲得銀行并購貸款的地產(chǎn)公司并不多見。出于優(yōu)良的財務結(jié)構(gòu)，SOHO中國能夠在并購貸款中獲得較為優(yōu)惠的利率。

　　但是，并購貸款中大多對股本金比例有嚴格限制。潘石屹表示，在發(fā)行可換股債券后，這28億港元的資金就會變成公司的自有資金可投入到并購中，加上公司的現(xiàn)金儲備就可以與銀行的授信貸款配套。“這也是公司連續(xù)融資的一個理由�！彼�說，“與招行的合作為公司未來的并購奠定了堅實的財務基礎�！�

　　走出去還是留下來？

　　在這一系列動作背后，其實暗含了潘石屹逐漸厘清SOHO中國長久以來的路線之爭的困擾。

　　在這個“雷聲大，雨點小”的暴風雨前夜，一個問題也愈加清晰：自2005年以來SOHO中國內(nèi)部久存的做大做強的路徑爭議也正在醞釀出新的變革局面，在這個新的局面下，走出北京，追求更多的項目運作規(guī)模和增加自持物業(yè)將成為未來SOHO中國的新商業(yè)路線。

　　在SOHO中國內(nèi)部，關(guān)于后市發(fā)展前景，曾存在兩派爭議。主張規(guī)模化的人士認為，公司的業(yè)務應該進一步深入北京、天津、上海等主要的經(jīng)濟中心，這也是很多全國化志向的公司的做大之道。而另一主張則認為，SOHO中國應該按照它過去的成功經(jīng)驗走得更遠，那就是繼續(xù)堅守一隅，深耕項目，從而做強。

　　當時正值SOHO中國尚未上市，資金規(guī)模還無法調(diào)動更大的野心與想像力。然而，時過境遷，SOHO中國如今在上市房企中財務杠桿潛力居前，其立足于開發(fā)為中小公司服務的商鋪及辦公產(chǎn)品的商業(yè)模式在周期性市場中表現(xiàn)出了良好的抗風險性，這樣的新形勢也令管理層思變。

　　有分析人士表示，投行背景出身的張欣或許希望能夠使用財務杠桿做大做強公司的規(guī)模，同時，也希望公司能夠持有部分優(yōu)質(zhì)物業(yè)，而不是全部散售。對此，已有案例可循。在近期前門項目終獲解決方案后，SOHO中國即表示將對購得的商業(yè)資產(chǎn)不再銷售，僅用于出租。

　　這樣商業(yè)路線的微調(diào)也應歸因于市場的變化。據(jù)悉，SOHO中國進軍上海已是鐵板定釘，但是上海的商業(yè)地產(chǎn)市場的客戶群都與北京有較大區(qū)別，“水土不服”將是SOHO中國進軍上海樓市必須面對的問題。

　　另外，每個會計年度開發(fā)項目數(shù)量過少，銷售與結(jié)算的周期性導致上市公司的年度業(yè)績波動過大，亦是SOHO中國遭遇質(zhì)疑的硬傷。公開資料顯示，據(jù)上市后的首份2007年報，SOHO中國營業(yè)收入69.54億元，比2006年增長300%，實現(xiàn)利潤19.66億元，比2006年增長477%。但是，一年之后，受奧運停工因素影響，公司2008年凈利潤同比大幅下滑79.7%。

　　建業(yè)地產(chǎn)董事長胡葆森坦言，在內(nèi)地能夠持續(xù)盈利穩(wěn)健增長的地產(chǎn)公司不超過5家，SOHO中國雖然銷售很好，但是每個財政年度運作項目過少，導致其對財務報表無法進行平衡，這一點同樣也應該引起注意。