自2008年11月份實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策以來(lái)，有關(guān)通脹的討論一直成為學(xué)術(shù)界和宏觀經(jīng)濟(jì)決策層廣泛關(guān)注的熱點(diǎn)話題。在10月21日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上，將管理好通脹預(yù)期列為四季度宏觀調(diào)控的重點(diǎn)，說(shuō)明通脹開(kāi)始影響中國(guó)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的決策。

　　那么，究竟什么是通脹？當(dāng)前中國(guó)是否存在一般意義上的通脹？投資者如何應(yīng)對(duì)通脹預(yù)期管理？在此，有必要一一厘清。

　　中國(guó)經(jīng)歷過(guò)三種類(lèi)型通脹

　　自紙幣替代黃金之日起，通脹就一直成為社會(huì)各階層關(guān)注的主要問(wèn)題之一。因?yàn)榧垘挪煌�于金屬貨幣，其本身并沒(méi)有價(jià)值，只是價(jià)值符號(hào)而已，因而不能自發(fā)調(diào)節(jié)流通中的貨幣量，一旦發(fā)行過(guò)度，必然會(huì)導(dǎo)致貨幣貶值。

　　國(guó)內(nèi)基本公認(rèn)的一般意義上的通脹概念為：由于流通中貨幣量超過(guò)實(shí)際貨幣需求量，而導(dǎo)致一般物價(jià)水平的持續(xù)大幅上升的現(xiàn)象。衡量通脹的常用指標(biāo)主要有：消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)、生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)(PPI)和GDP平減指數(shù)(GDP deflator)。CPI衡量最終消費(fèi)品的價(jià)格水平，PPI衡量生產(chǎn)要素的價(jià)格水平，GDP平減指數(shù)從宏觀的角度衡量一國(guó)不同年份總體價(jià)格水平。這三種指標(biāo)相互配合和補(bǔ)充，能夠較好地反映出一國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況。

　　對(duì)于普通百姓而言，通脹可能意味著其財(cái)富水平一定程度的縮水，因此，當(dāng)通脹來(lái)臨或即將來(lái)臨，人們會(huì)改變自己的投資和消費(fèi)行為，盡可能多地壓縮儲(chǔ)蓄而增加即期消費(fèi)。對(duì)于國(guó)家而言，嚴(yán)重的通脹將可能以其強(qiáng)大的破壞力摧毀一國(guó)的市場(chǎng)價(jià)格體系，使得資源配置失效，導(dǎo)致金融與貨幣體系出現(xiàn)紊亂，嚴(yán)重影響社會(huì)政治經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。因此，政府必須對(duì)通脹高度警惕。

　　從通脹的形成機(jī)理來(lái)看，可分為需求拉動(dòng)型通脹、成本推動(dòng)型通脹、外部輸入型通脹。所謂的需求拉動(dòng)型通脹是指社會(huì)總需求大于總供給而形成的物價(jià)水平的持續(xù)上升，導(dǎo)致總需求大于總供給的主要原因是信貸與貨幣的過(guò)度發(fā)行及財(cái)政赤字的大幅度增加。成本推動(dòng)型的通貨膨脹主要是由于生產(chǎn)資料價(jià)格的上漲導(dǎo)致社會(huì)消費(fèi)品物價(jià)水平的上漲，通常國(guó)內(nèi)的生產(chǎn)資料價(jià)格的上漲是由于國(guó)際市場(chǎng)的石油及其他大宗商品價(jià)格的上漲而導(dǎo)致的，又被稱(chēng)之為外部輸入型通脹。

　　上述三種類(lèi)型的通脹在我國(guó)最近20多年的歷史中都有所表現(xiàn)。自改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)共出現(xiàn)三次明顯的通脹：上個(gè)世紀(jì)80年代和90年代的兩次明顯通脹主要屬于需求拉動(dòng)型的通脹，而2007年至2008年的通脹屬于典型的外部輸入型的通脹。

　　1988年，國(guó)家開(kāi)始實(shí)施“價(jià)格闖關(guān)”，使物價(jià)出現(xiàn)大幅度上漲。1988年CPI同比增長(zhǎng)18.8%，PPI同比增長(zhǎng)15%。在價(jià)格改革之前，我國(guó)的商品價(jià)格大多屬于管制價(jià)格，價(jià)格沒(méi)有反映市場(chǎng)的供求關(guān)系。盡管當(dāng)時(shí)已經(jīng)改革開(kāi)放了十年，商品供給能力已經(jīng)大大提高，但依然沒(méi)有走出短缺經(jīng)濟(jì)時(shí)代。在商品供給嚴(yán)重短缺的背景下，價(jià)格的“闖關(guān)”導(dǎo)致了嚴(yán)重的通脹。

　　如果說(shuō)1988年的通脹主要是由消費(fèi)需求拉動(dòng)的話，那么1994年的通脹更多是靠投資需求拉動(dòng)的。1992年至1993年，投資增長(zhǎng)速度均在40%以上。由于投資需求極為旺盛，也必然帶動(dòng)了生產(chǎn)資料成本和工資的較大上漲。

　　2007至2008年的通脹是在全球通脹的背景下產(chǎn)生的。由于國(guó)際糧食、原油、鐵礦石等重要原材料價(jià)格飆升，美元貶值，以及國(guó)際游資的流入等因素的影響，使得本輪通脹主要表現(xiàn)為外部輸入的特征。

　　通脹背景下房地產(chǎn)市場(chǎng)

　　比股市更值得關(guān)注

　　2009年的通脹預(yù)期緣于信貸與貨幣的快速擴(kuò)張。2009年三季度廣義貨幣供應(yīng)量(M2)同比增長(zhǎng)29.3%，狹義貨幣供應(yīng)量(M1)同比增長(zhǎng)29.5%。M2、M1增長(zhǎng)率均超過(guò)名義GDP增長(zhǎng)率達(dá)22%左右。前十個(gè)月，人民幣新增貸款總額8.92萬(wàn)億，據(jù)估計(jì)，今年全年新增信貸將接近10萬(wàn)億。貨幣投放的高速增長(zhǎng)使市場(chǎng)產(chǎn)生了貨幣貶值的預(yù)期(即通脹預(yù)期)。

　　筆者認(rèn)為，在出口難以實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的情況下，不可能出現(xiàn)需求拉動(dòng)型的通脹，但需要關(guān)注成本推動(dòng)型的通脹和資產(chǎn)價(jià)格膨脹，尤其要關(guān)注房地產(chǎn)價(jià)格的大幅度上升。理由如下：

　　從市場(chǎng)的供求關(guān)系看，自進(jìn)入21世紀(jì)之后，中國(guó)就已經(jīng)告別短缺經(jīng)濟(jì)時(shí)代，供給大于需求成為一種市場(chǎng)常態(tài)。從宏觀經(jīng)濟(jì)的總量看，高儲(chǔ)蓄率就意味著消費(fèi)需求的不足，儲(chǔ)蓄大于投資則意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)必須依賴(lài)于出口的增長(zhǎng)。再?gòu)慕?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)看，最近10年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要是由出口的高速增長(zhǎng)帶動(dòng)的，我國(guó)外貿(mào)依存度已經(jīng)達(dá)到70%左右，40%的工業(yè)生產(chǎn)能力依賴(lài)出口消化。在金融危機(jī)的打擊下，國(guó)際貿(mào)易在短期內(nèi)難以恢復(fù)到2007年前的高速增長(zhǎng)狀態(tài)，這意味著中國(guó)的出口增長(zhǎng)會(huì)受到很大制約，因此，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體狀態(tài)將是總供給大于總需求，不太可能出現(xiàn)需求拉動(dòng)型的通脹。

　　事實(shí)上，在金融危機(jī)的影響下，全球經(jīng)濟(jì)的總體狀態(tài)就是總供給大于總需求，從這個(gè)角度看，全球經(jīng)濟(jì)有通縮的風(fēng)險(xiǎn)。但我們應(yīng)該清楚地認(rèn)識(shí)到貨幣供給影響物價(jià)的另外一條途徑，即大宗商品市場(chǎng)。毫無(wú)疑問(wèn)，貨幣供給影響金融資本的成本，而金融資本已經(jīng)成為全球大宗商品市場(chǎng)的主導(dǎo)力量。全球中央銀行為了應(yīng)對(duì)金融危機(jī)向市場(chǎng)注入了大量的貨幣，這些貨幣無(wú)法被實(shí)體經(jīng)濟(jì)所吸收，必然流向大宗商品市場(chǎng)及資產(chǎn)市場(chǎng)(如股票市場(chǎng))，從過(guò)去的一年看，石油價(jià)格從最低的每桶30美元一路上升到目前的近80美元左右，其關(guān)鍵的影響因素就是貨幣，換句話說(shuō)，石油的價(jià)格主要由金融資本決定，與石油市場(chǎng)的供求形勢(shì)關(guān)系不大，石油的供求形勢(shì)頂多就是金融炒家們的一個(gè)噱頭而已。與石油一樣的還有有色金屬及黃金等貴金屬商品，它們都成為全球過(guò)剩的貨幣追逐的對(duì)象。當(dāng)然，美元的不斷貶值給這些金融資本的投機(jī)提供了絕好的題材，成為統(tǒng)一全球金融資本意志的指揮棒。大宗商品期貨價(jià)格的大幅度上升成為推動(dòng)生產(chǎn)資料價(jià)格上漲的最主要?jiǎng)恿�，也是未�?lái)中國(guó)物價(jià)上漲的最主要?jiǎng)恿Α?/p>

　　對(duì)于過(guò)剩的中國(guó)金融資本而言，參與大宗商品的投機(jī)不會(huì)成為主流，因?yàn)槿�球大宗商品的主要市�?chǎng)不在中國(guó)，中國(guó)金融資本還沒(méi)有能力主宰全球大宗商品市場(chǎng)，而國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)的資金規(guī)模大約只有1000億元左右。我國(guó)多余的貨幣應(yīng)該主要進(jìn)入了股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)。

　　盡管是否有資金進(jìn)入股票市場(chǎng)還有很多爭(zhēng)論，但股票價(jià)格在2009年近一倍的漲幅及最近創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的火暴登場(chǎng)等表現(xiàn)無(wú)不向世人昭示中國(guó)股票市場(chǎng)“不差錢(qián)”的現(xiàn)實(shí)。但相比股票市場(chǎng)而言，筆者更擔(dān)心房地產(chǎn)市場(chǎng)。因?yàn)楣善笔袌?chǎng)有大量的限售流通股等待流通，還有數(shù)百家公司在排隊(duì)上市和數(shù)千億的上市公司再融資計(jì)劃等待實(shí)施，股票市場(chǎng)不會(huì)有失控的危險(xiǎn)。退一步說(shuō)，即使股票市場(chǎng)出現(xiàn)了類(lèi)似2007年的井噴行情，其后果也不會(huì)十分嚴(yán)重，因?yàn)檫M(jìn)入股票市場(chǎng)的資金大多數(shù)是儲(chǔ)蓄資金而非貸款，股價(jià)的波動(dòng)導(dǎo)致的后果是財(cái)富的再分配而已，不會(huì)危及金融體系的安全和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，2008年的市場(chǎng)表現(xiàn)已經(jīng)說(shuō)明了這一點(diǎn)。房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的主要區(qū)別在于有大量的銀行資金介入，如果出現(xiàn)房?jī)r(jià)的大幅度下跌，銀行壞賬將迅速增加，會(huì)威脅我國(guó)的金融安全，美國(guó)的次貸危機(jī)對(duì)此已經(jīng)作了充分的演示，無(wú)須筆者贅述。

　　當(dāng)前，房?jī)r(jià)的上漲已經(jīng)由一線城市向二、三線城市蔓延擴(kuò)散，社會(huì)公眾對(duì)房?jī)r(jià)的上漲形成了一致的共識(shí)。和CPI上漲一樣，住房等資產(chǎn)價(jià)格的上漲同樣是貨幣貶值的一種形式，需要決策者高度關(guān)注。(張江濤 尹中立)