2009年原油價(jià)格經(jīng)歷了一場絕地大反彈：當(dāng)年初在30-40美元/桶徘徊之時(shí)，甚至出現(xiàn)了石油價(jià)格將重現(xiàn)上世紀(jì)90年代低迷十年的極端悲觀觀點(diǎn)；然而，石油價(jià)格先是突破了55美元/桶，下半年又突破了75美元的壓力位。我們認(rèn)為，現(xiàn)階段的石油價(jià)格反映了現(xiàn)在的石油需求和供給的預(yù)期，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，2010年國際油價(jià)將呈現(xiàn)溫和升值態(tài)勢(shì)。

　　決定復(fù)蘇期石油價(jià)格的因素將從金融因素轉(zhuǎn)向基本面。

　　2007年到2009年石油價(jià)格的漲跌，與美元之間存在休戚相關(guān)的緊密聯(lián)系。石油和美元同時(shí)受到資本流動(dòng)和全球不同經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)周期差別的影響，而不是簡單的負(fù)向關(guān)系。

　　當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)惡化時(shí)，大量資金從新興市場和歐洲、日本市場撤離，美元走強(qiáng)，因需求疲弱，大宗商品價(jià)格走低，油價(jià)與美元反向變動(dòng)；當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期，新興經(jīng)濟(jì)體回升彈性強(qiáng)勁，美元因流出走弱，全球性經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景不明，需求預(yù)期有所改觀，油價(jià)與美元負(fù)相關(guān)；美國經(jīng)濟(jì)相對(duì)歐洲和日本復(fù)蘇更早，美元走強(qiáng)，大宗商品因需求預(yù)期上升而上漲，石油價(jià)格與美元的關(guān)聯(lián)程度繼續(xù)弱化。

　　實(shí)際上，今年以來石油價(jià)格受到美元的影響已經(jīng)有所減弱，反映了全球新興經(jīng)濟(jì)體率先復(fù)蘇下的對(duì)全球石油需求未來不確定的看法。然而，明年美國失業(yè)率將見頂回落，市場對(duì)石油需求復(fù)蘇的預(yù)期與美元升值的預(yù)期將相互對(duì)沖，油價(jià)的決定性因素將重新回到石油行業(yè)的基本供需面來。因此，我們認(rèn)為美元對(duì)石油價(jià)格的打壓將較為有限。

　　石油需求緩慢回升，供給釋放潛力較大。

　　從基本面來看，美歐市場的石油需求今年以來并無太大起色，美國的餾分油庫存仍然維持在5年以來的較高水平。近來庫存停止了進(jìn)一步上升，除了季節(jié)性天氣因素以外，原因是供給減少，特別是進(jìn)口石油下降，這是OPEC減產(chǎn)下形成的產(chǎn)銷弱平衡。

　　明年石油需求將隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖回升，但潛在的供給釋放潛力也很大。OPEC的閑置產(chǎn)能已經(jīng)超過了前5年的平均50%，明年即使OPEC不調(diào)整配額也不意味著實(shí)際供給量不會(huì)上升。OPEC的產(chǎn)量調(diào)整經(jīng)驗(yàn)證明，當(dāng)石油價(jià)格已經(jīng)超出OPEC的理想價(jià)格之時(shí)，配額的遵守程度就會(huì)迅速降低，實(shí)際供給上升往往是先于配額調(diào)整。明年的石油市場的供需仍將維持平衡。

　　OPEC的油價(jià)心理價(jià)位在70-90美元。石油市場的壟斷供給結(jié)構(gòu)，決定了應(yīng)對(duì)需求下降時(shí)，具有壟斷優(yōu)勢(shì)的供應(yīng)方OPEC會(huì)減少低成本油田產(chǎn)量，以保證邊際價(jià)格維持在較高水平。70-90美元/桶是OPEC理想價(jià)格區(qū)間，一方面滿足國民支出需求，同時(shí)該價(jià)格也不會(huì)壓垮消費(fèi)者需求。假設(shè)明年石油價(jià)格均價(jià)為80美元，石油支出將占據(jù)全美GDP的3.54%，基本恢復(fù)到2006-2007年水平，并不會(huì)打擊美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和石油需求恢復(fù)。

　　全球減排協(xié)議難產(chǎn)，高油價(jià)減碳更直接。

　　在哥本哈根會(huì)議之前，全球各國都表明了各自的減排立場。美國表示將在2020年實(shí)現(xiàn)較2005年減排17%，歐盟表明2020年碳排放較1990年減排30%，中國到2020年碳排放強(qiáng)度將較2001年降低45%。對(duì)石油需求最為直接的影響是汽車燃料的變革和燃油效率。

　　美國重新制定汽車燃油經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)(CAFÉ，car average fuel economy)，2016年前要求普通汽車的燃油消耗標(biāo)準(zhǔn)要提高17%-52%。歐洲也有類似的標(biāo)準(zhǔn)。如果美國和歐盟的汽車排放標(biāo)準(zhǔn)都能得以實(shí)施，到2016年歐盟與美國在運(yùn)輸方面由于提高燃油效率而減少的石油需求至少將達(dá)到18.5億桶，相當(dāng)于2008年全球原油需求的6.5%。

　　要達(dá)成如此宏偉的減排目標(biāo)，在全球減排協(xié)定難產(chǎn)的情況下，提高化石能源價(jià)格是無疑最直接的方式。而石油是唯一全球定價(jià)的化石能源，對(duì)所有的化石能源價(jià)格具有指導(dǎo)性意義，以石油價(jià)格撬動(dòng)低碳產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

　　發(fā)展低碳經(jīng)濟(jì)，傳統(tǒng)能源行業(yè)的利益必然受到打擊，利益集團(tuán)的反對(duì)聲音強(qiáng)烈，通過提高化石能源價(jià)格作為扶持這些企業(yè)轉(zhuǎn)型的補(bǔ)貼，可能成為一種政策選擇。而石油價(jià)格上漲在本質(zhì)上是石油資源國對(duì)所有石油消費(fèi)國和消費(fèi)者收取資源稅。雖然美國是最大的石油進(jìn)口國，但其國內(nèi)石油巨頭的權(quán)益油田數(shù)量巨大，油價(jià)上漲的收入相當(dāng)大的部分會(huì)留在美國國內(nèi)，而且，石油資源國的利益在很大程度上支撐了美國的經(jīng)濟(jì)和金融。真正在海外大量進(jìn)口石油，且海外權(quán)益油田數(shù)量稀少的國家，如中國、日本、韓國，才是最大的受害者。

　　從國際戰(zhàn)略上看，與美國關(guān)系緊張的國家如伊朗和俄羅斯，高價(jià)石油雖然在短期內(nèi)能緩解這些國家內(nèi)部矛盾，但是從長期看資源價(jià)格高漲如同“糖衣炮彈”，會(huì)削弱這些國家發(fā)展加工業(yè)、改善國內(nèi)貧富差距的動(dòng)力。這些資源富有國反而容易陷入“資源的魔咒”，一旦非化石能源技術(shù)成熟，將產(chǎn)生更難以磨滅的負(fù)面影響。

　　在本國經(jīng)濟(jì)尚未恢復(fù)元?dú)庵畷r(shí)，大規(guī)模提高稅賦，補(bǔ)貼低碳能源技術(shù)發(fā)展，對(duì)美國顯然是一件在政治上難以實(shí)現(xiàn)的過程。只有通過碳?xì)浠�石能源價(jià)格的提高，才可以在其中獲得更大的利益，實(shí)現(xiàn)美國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型。

　　我們認(rèn)為，2010年原油價(jià)格處于區(qū)間震蕩行情，但2011年后隨著需求的進(jìn)一步擴(kuò)張和全球減碳再次進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段，原油價(jià)格會(huì)出現(xiàn)新一輪行情，甚至可能超過前期高點(diǎn)。（ 國信證券 嚴(yán)蓓娜 ）